传统投资者视角重读DeFi：未来30年货币形态展望与DeFi机制

作为老牌创投机构戈壁创投的前管理合伙人，沙塔基金合伙人姜涛从传统投资者更容易理解的角度重新展望了去中心化金融（DeFi）的美好前景：国家货币的边界属性被打破，DeFi实现的新连接必将带来新的机会。

此外，他还从更有说服力和易懂的角度阐述了DeFi顶级项目Maker、Compound、Uniswap和Argent值得关注和期待的原因。

都说DeFi复杂难懂，那我们就从这篇文章开始吧。 这是一本启蒙读物，可以引导更多聪明人了解并进入DeFi世界。

作者：姜涛，沙塔基金合伙人，前戈壁创投管理合伙人。 沙塔基金是区块链领域的风险投资机构，专注于区块链带来的变革机遇，致力于投资“与用户一起的区块链项目和基础设施”。

近期以太坊的暴跌以及多起黑客事件，让对DeFi的各种质疑开始引起大家的关注。 但是，整个 DeFi 社区并没有本质上的危机。 每个团队都应对危机，展现出强大的抗压能力，这让我们对DeFi的未来充满希望。

我认为 DeFi 社区值得深入思考，应该有更广泛的讨论。 为了促进社区更好的讨论，我想分享我对当前 DeFi 项目的一些看法以及我在该领域看到的潜在机会。

沙塔基金合伙人姜涛

在我看来，在讨论DeFi领域的机会时，需要放眼大局，放眼30年后的货币世界，展望未来的趋势和趋势。

当今货币体系的一个重要特征是法定货币受国界限制。 在历史的大部分时间里，货币几乎不受国界限制。 如果将现在的“世界货币”美元与历史上的金银进行比较，它们对国界的限制程度显然是不同的。 与此同时，美元无限供过于求的问题也在不断挑战其作为世界货币的基石信用，有机会催生新的货币生态。 作为参考，1971年美元与黄金脱钩后的50年间，黄金价格上涨了近40倍，年均涨幅近8%。

我认为未来 30 年的三大趋势

让我们从大局着手，展望未来。 我的一些愚见如下：

事实上，即使在当下，如果你进行多币种资产配置，你会发现你愿意配置资产的币种并不多。 随着以数字货币（如 USDC）为形式的强法定货币的出现，对于大多数小国来说，货币独立和主权实际上将成为不可能完成的任务。 就像去越南一样，美元现金不仅可以被广泛接受，而且可以获得比官方更好的汇率。 与现金相比，数字货币的便利性将进一步加速这一趋势。 最终的发展是，类似香港的盯住强势法定货币的联系汇率制，可能成为小国的唯一选择。

天秤座是一个好的开始。 虽然短期内遇到监管困难，但即使以美元稳定币的形式起步，由于其业务的全球性，自然会形成一篮子强势法币，回归初衷。 事实上，成为一种新的数字货币。 这将为所有全球公司指明方向，一个大跃进的愿景。

我们相信，即使 Facebook 无法完成这样的尝试，也会有更多领先的公司来完成。 在区块链规则透明的前提下，商业信用可能不亚于国家信用，尤其是类似的企业数字货币，可以兑换企业生态中的各种产品和服务。 另一个很好的参考是Q币，它必须能够产生价值和相应的市场流通。

随着数字货币在整体人群中的渗透，尤其是上述两种趋势对数字货币的推动，BTC有机会成为数字货币中的黄金，至少是目前看到的最佳选择，因为它拥有最广泛的共识基础. 如果ETH在公众接受上述两种趋势的过程中起到关键作用，那么它很有可能实现自己的愿景，成为数字货币中的石油。

一般来说，以30年为时间跨度，新事物会被公众广泛认可，但并不能完全替代原有体系，可能会形成三大支柱的动态平衡。 不管上述1、2、3，由于区块链的出现，数字货币必然导致货币国界属性的打破，新的连接必然带来新的机遇。

回到现实，谈谈我们对现有 DeFi 项目和可能机会的看法。

DeFi 龙头 Maker 给了我们什么启示？

先说MakerDAO。 作为DeFi的标志性项目，MakerDAO可以说开启了DeFi的新纪元。 在借贷相关的DeFi应用中，Make的锁仓量也长期遥遥领先。

Maker 拥有现有 DeFi 项目中最成熟的机制，尤其是 MKR 持有者承担系统性风险的设计，很好地体现了“谁受益谁负责”的总原则。 MKR 持有者在享受稳定费收入（用于回购）的同时，必须承担所有额外的系统性风险。 这种模仿现有股份制的机制usdt转账免手续费，首次在社区中大规模应用，形成了通俗易懂的生产关系，不同于公司的股份制，却又十分相似。 我们相信这是一个进步，也是 Maker 对 DeFi 社区的最大贡献。

3 月中旬 ETH 暴跌，同时以太坊网络拥堵，再加上 Maker 现有的拍卖清算机制出现“漏洞”（当然，Maker 认为这是一个“特征”），整个 Maker 系统产生了 530 万美元的坏账，然后通过拍卖额外的 MKR 成功解决了不良债务问题。 由于整个区块链行业还处于早期阶段，各种问题和漏洞在所难免。 MKR的机制有效保护了生态的各个参与者。

强烈建议其他DeFi项目，甚至是一些CeFi项目usdt转账免手续费，都可以参考MKR机制，让自己的项目有足够的试错空间。

有人说，“DeFi是ETH大佬们的自我救赎”。 如果DeFi只有Maker这个项目，这个描述还是比较准确的，同时也指出了Maker的发展问题。 Maker本身从美联储的机制中借了很多钱，但两者的显着区别在于，美联储质押美国国债，即未来，本质上是印钞票； 而Maker超额质押某种实物资产，本质上是典当行业务：由于某种资产（ETH）流动性差，客户来典当行质押，换取流动性更强的美元稳定币，并为此支付一定的利息（稳定费）。 不同资产的流动性差异会导致利息不同。 因此，ETH的大用户数量和ETH的市值将成为Maker明显的天花板。

Maker 社区也希望通过引入多抵押资产来解决这个问题。 但现有ERC20 Token的市值并不能解决真正的问题，进一步发展可能会成为staking的变种，成为锁币的手段。

BTC 的市值几乎是 ETH 的 8 倍。 它是突破天花板最明显的选择，也是 CeFi 中最重要的抵押资产。 由于BTC原生协议缺乏交互性，要么等待各种跨链方案落地，要么使用第三方发行的ERC20 BTC代币。

作为投资人，我们期待看到BTC在DeFi上的突破，至少能为用户多一个选择，从而与CeFi形成竞争，为整个市场提供更好的服务。

除了数字货币，黄金、股票、债券等其他流通资产的抵押贷款也是机会。 虽然这些资产短期内必须先通过第三方代币化，然后进入DeFi，甚至需要中心化的清算机制，但我们认为这不是问题。

当铺开门营业，清洁卫生不应下放。 核心关键是能否通过区块链/DeFi的特性，提供比现有资产抵押借贷更好的解决方案。 Maker 创造了 ETH 抵押借贷市场，但最终的赢家将创造一个比现有市场更高效的资产抵押借贷市场。

创客的扩张方向和潜在挑战

除了资产端，为稳定币生成基准也是一个扩展方向。 美元作为世界货币，流通性最强，绝对是首选。 看起来欧元和日元可能是下一个选择。 由于过去USDT的市场共识，以及后期DCEP和监管的政策原因，人民币可能难以发力。

但是回到问题的本质，为什么DAI可以用美元计价，主要是因为ETH质押和清算的标准是美元，也就是说oracle决定了价值标准。 从这个角度来看，欧元或日元能否提供可靠的具有流动性和深度的预言机价格，以及相应的清算深度，在实施中可能会有所考虑。 同时，EURDAI 和 JPYDAI 在当地市场的可用性，是否被大多数支付交易对手接受，交易是否有足够的深度，也会深刻影响 EURDAI 和 JPYDAI 的价值。

说到对美元更好的基准，Maker 最新添加的 USDC 作为抵押资产是一个不错的选择。 虽然存在一定的中心化风险，但不一定比BAT风险更大。 而且考虑到实物资产抵押的未来，一定程度的中心化是不可避免的，至少在很长一段时间内是这样。 事实上，当ETH和BAT的稳定率都为零时，USDC的稳定率仍然是6%，爆仓线高达120%。 我认为较低的稳定率和清算线将有利于 DAI 的稳定。 DAI本身的机制只能大致跟随美元，USDC可以直接1:1兑换成美元。 利用套利者的持续流动性可以帮助 DAI 更准确地锁定美元。

换个角度看，质押一种稳定币（USDC）生成另一种稳定币（DAI）似乎有些奇怪，但实际上，如果不是出于套利因素，恐怕没有人有背负的动力出这样的贷款。 特别是当 USDC 的流动性可能大于 DAI 的时候。 由于没有人有动力，所以这个设计是为了套利服务，应该尽可能降低套利成本，以达到更好的效果。

总的来说，Maker 为 DeFi 开辟了新的空间。 它是机制上最成熟的DeFi项目，也经受住了时间的考验。 给它一个大拇指。 但 Maker 的天花板也比较明显。 首先是ETH的市值，更重要的是，如果不能启动原生数字货币以外的流通资产的质押借贷，那么它只是一个服务小众的项目。

结合前面提到的30年展望，最重要的趋势就是大众的进入。 如果不能让大众进入，如果不能提供比现有解决方案更好的区块链解决方案，那么只有服务于币圈的项目才可能慢慢被边缘化。

Compound最让我兴奋：这就是美元余额宝的雏形

说完MakerDao，我们接下来看看Compound。

乍一看，Compound 的商业模式不如 Maker。 Maker可以获得全部利息收入（稳定费），而Compound作为现借贷市场，只能收取利息的一小部分（15%）作为收入。 同时，Compound 比 Maker 更容易被复制：创造一种新的稳定币需要各种使用场景的配合，先发项目的优势容易积累。 作为目前的借贷市场，新项目可以借鉴以下代码，加上初始流动性的提供，更容易利用利差优势吸引用户，造成同质化竞争。 看来，如果商业模式不进化，Compound所在的市场可能很难垄断。 也就是说，即便是15%的利息收入空间也可能被进一步挤压。

但实际上，在 DeFi 借贷领域真正让我兴奋的是 Compound。

尽管 Maker 具有各种优势，但要进入真正的大众市场相对困难。 Compound 上的借贷双方需要质押数字货币，Maker 的用户群画像应该比较接近。 但是 Compound 上的存款人可以是需要更高回报的公众。 完全可以利用USDC等稳定币与美元互换的便利，打造美元余额宝的市场。

在余额宝之前，货币市场基金已经存在了很长时间，但这种明显优于银行需求的产品，在余额宝让其走入大众视野之前，还是遥不可及。 今天类似的情况是，在美国，目前美元利率远低于1%，最好的货币市场基金收益率在1.4%左右。 如果DeFi能够提供3-4%的当前利率，美元余额宝的故事完全有可能再次上演。 当大众的需求真正得到满足，区块链才会真正腾飞。

从另一个角度来看，Compound创建的资金池自然而然地与智能合约完美结合。 传统金融如果要做同样的资金池，不仅需要强大的品牌信任，还要付出大量的流程和监管成本。 毕竟，由人管理的资金池是万恶之源。 考虑到实时清算的自动化，传统金融机构的臃肿、低效和高成本可想而知。 与Compound的简单、无需信任、智能合约管理资金池相比，可以说这是目前为止我看到的最有说服力的智能合约用例。 每当我的投资者问我区块链在传统金融中不能做什么时，这通常是他们最容易理解的最好的例子。

然而，基于数字货币的抵押贷款能够支撑多大的市场？ 随着存款资金量的增加，3-4%的利率还能维持多久？ 这些更本质的问题也困扰着我们作为投资者。

我们对这些问题有一些观察和思考，但还远远不够：

我们看到 CeFi 市场至少有 10 亿美元，抵押贷款的用户正在以大约 10% 的年利率借款。

由于缺乏公众对抵押品的接受度，通常需要更高的贷款利息。 可以参考一些以稀有宝石/收藏品为抵押品的信托贷款产品

全球市场的利率本质上是不同的。 例如，中国的借贷成本很高，而日本的借贷成本很低。 区块链能否利用其跨境和货币特性来拉平全球利率？

DeFi合约进一步减少中介的存在，是否会大大降低跨境跨币种的交易成本？

期待创业者给出更好的答案。 说到省去中介、拉平世界、降低成本、提高效率，这和互联网创业有本质的相似吗？

Uniswap 为何能在去中心化交易所赛道脱颖而出？

说完两个借贷项目，接下来说说Uniswap。

与其他去中心化交易所（DEX）相比，我对 Uniswap 情有独钟。 基于之前十年的互联网投资经验，颠覆者肯定有着不一样的体验。 大量与中心化交易所长度相当的DEX，与中心化交易所相比，在性能、深度等各项交易指标上都远远落后，正在奋起直追。 真正所谓的亮点无非是非托管资产。 在我看来，这些都算不上颠覆者。

Uniswap的成功让我想起了早期的互联网创业：极简团队，模式在漫长的发展过程中饱受质疑，没有竞争对手； 产品诞生于创始人对用户需求的坚持和敏感。 上线后发展超预期，市场开始关注DEX还能这么干。

还有一点吸引我的是，Uniswap提供了类似外汇兑换的币币交易体验，应该比类似的买卖股票的体验更容易被大众接受。 这个 Kyber 是第一个做的，但是 Uniswap 更进一步，用算法自动做市商取代了人工做市商。 似乎只要中心化交易所提供足够的流动性，套利者就可以很好地将实际价格反映到 Uniswap 中。

另外，Uniswap 做市商提供的流动性池类似于上面提到的 Compound 资金池，在我看来是应用智能合约的最佳场景之一。

Uniswap目前存在的问题之一是交易滑点过高，尤其是大额交易，限制了使用场景和对价格敏感的用户群体。 另一个问题是，如果币价波动太大，做市商获得的交易手续费可能不足以弥补套利的损失，从而造成亏损。

至于滑点问题，我看到Uniswap V2和一些类似的项目（比如Curve）提出了自己的解决方案，改变现有的价格曲线，在波动不太大的情况下，大大降低现有的滑点。 通过让做市商自己成为套利者，可以在一定程度上规避做市商被套利的问题。 做市商各自的算法和规则可能会导致不同做市商之间的利润分层。

顺便说一下Curve。 我们认为稳定币之间的互换是刚需。 现有的中心化交易所不容易解决。 0.1%-0.2%的交易手续费对于以美元为后盾的大额稳定币互换（如 USDC 和 PAX）来说还是太高了。 而且，大额交易价格很难稳定在1:1。 事实上，各种稳定币的流通和使用场景不同，DeFi中的存贷款利率也不同。 Curve等应用具有相当大的市场空间。

有些人会担心 Uniswap 的商业模式以及平台如何赚钱。 我认为，如果用户获得便捷的体验，做市商可以依靠提供流动性以极低的成本获得交易手续费，那么Uniswap这个平台获取价值就不难了。

下一个重大机遇：从智能钱包到全球虚拟账户

最后想说说智能合约钱包，比如Argent。

传统钱包在用户体验上没有对区块链的各种概念进行封装，对大众用户来说门槛太高。 一大堆不能复制不能截图的助记词就不说了。 不知道你有没有遇到过新手用户要给你转ERC20代币（比如USDT），提示ETH不足的时候，一头雾水的样子。 如果他们不直接放弃，他们通常会问以下三个问题：ETH 是什么？ 为什么我转账USDT要收ETH，但不能收USDT手续费？ 哪里可以获得少量ETH作为手续费？

然后？ 一般没有了。

作为大众进入区块链世界的门户，钱包的重要性不言而喻。 但传统钱包是为熟悉区块链的人开发的，对普通用户不够友好，用户转化成本过高。 随着智能合约钱包的出现，我看到了大规模进入的可能性。

打开Argent，直观的感觉更像是一个银行app，没有助记词，可以通过好友或邮箱/手机确认“找回”私钥。 你可以轻松接入 DeFi 进行“理财”和“借贷”（而不是打开 compound 的网站），甚至可以帮你计算你赚了多少利息。 是不是很像余额宝？

结合前面提到的美元余额宝的机会，以及USDC/PAX和美元互换的便利性，可以进一步将Token包装成数字美元，弱化其背后的稳定币。 对于用户来说，这是一款可以获得更高活期利息的美元余额宝。 用户不关心你背后用的是USDC还是PAX，你用的平台是Compound还是CeFi。 我存的是美元，利息加本金就拿美元吧。

将这个想法更进一步，是否可以用数字货币来产生全球虚拟账户的概念？ 以某种法币或稳定币计价，在数字货币的世界里投资、理财、借贷。 用户在不同国家使用时，可以瞬间兑换成当地货币进行消费和转账，绕过现在的SWIFT和Visa/Master系统，本身就具有很大的价值和潜力。

展望未来：这仅仅是个开始

总的来说，在如今的区块链行业，落地的似乎只有金融类应用。

同样容易理解的是，金融是一个足够大的传统领域。 基于互联网的FinTech要么转型为大数据公司，要么陷入资金池人力管理的泥潭。 互联网连接万物的本质，被国家和货币的边界打断，在本质上对金融领域的改造并没有特别成功。 期待新的创业者和区块链技术，能够在金融领域实现新的变革。

现在来看，区块链行业的现状有点像2008-2009年的移动互联网。 App Store 中充斥着各种成功的小游戏。 然而，游戏只是未来十年移动互联网爆发的起点。 我认为金融区块链也是如此。

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